2019.01.03

【先機觀點】觀點之爭: 如何變換不同的觀察角度

 

Ian Heslop(何尹恩)指出,同樣資料的解讀結果卻常常相互矛盾,這一點雖然令人費解,但也為彈性思考的投資人帶來了獨特的優勢。

 

投資決策仰賴的乃是慧眼獨具的資料解讀技術,一筆資料集只有一種解讀方式的情況相當少見;通常還會有其他的詮釋方法或解讀結果。

 

以市場價格走勢為例,這樣的跌幅是否令人擔憂?抑或只是長期走升趨勢裡的短暫回檔?不同投資人的看法,可能大相逕庭。過往的牛市走勢紀錄足以為證 (見下表)。S&P 500指數從2009年3月9日起開始下跌,創下有紀錄以來最長牛市,歷經歐巴馬政府到川普政府,經過3,482天後,在2018年9月20日登上空前高點。但從另一個角度來看,當時反彈的幅度其實遠不及另一次為時較短的牛市,也就是布希執政時期的1990年10月11日至2000年3月24日期間。更何況2008年時大跌的程度又更為嚴重,史上最長牛市的初期進展,勉強只能算是反彈到大跌前的水準。

 

 

兩種波動型態


研究波動變化是掌握市場轉折的方法之一。最常見的衡量指標是歷史波動率,即根據當時的波動率變化與平均值比較,計算其離散程度;換言之,也就是計算報酬率波動的高低。不過還有另一種波動率「跨類型波動率」,能提供不同的觀點(見下表)。 

歷史波動率乃是比較單一證券(通常是單一指數)的報酬率在不同時期的表現;另方面,跨類型波動率則是比較不同個股在同一時期的報酬率變化。 

近年來美國股市跨類型波動率一路低迷,2018 年歷史波動率上升期間也同樣維持在相對低點。歷史波動率的上升,可從總體經濟角度加以解釋:央行實施多年量化寬鬆策略後,資產負債規模一度膨脹,但如今已開始縮減;流動性降低,美元走升,一度流向股市高風險類別的部分資金已然回流。那麼又該如何解釋跨類型波動率始終偏低的現象?此外,公司股東權益報酬率(ROE)分散程度提高,更讓這個問題變得更難已解釋。

 

投資人的態度變得更加一視同仁,使得基本面各異的企業股票被納入同一組合之中。跨類型波動率的偏低,可能有一部分是因為主張無差別投資的被動式投資漸受歡迎。

 

 

榮景為何消退

 

被動式投資雖然有其功能與地位,但有時其假設基礎的正確性還是有待商榷。其中一個假設是,較高知名度的指數,例如 S&P 500 指數,足以充當映照市場實際情況的鏡子。但事實上,指數只是其中一種觀察市場的方法,S&P 500 指數確實是很好的切入點,但並非唯一的觀點。

 

此外,S&P 500及 FTSE 100 指數都屬於市值加權指數的例子,市值較高的個股,權重也就更偏高。由於這些個股股價上漲,被動式追蹤這類指數的投資人就會採取動能策略 (意即價格已上漲的資產加權較多的策略)。

 

假設 S&P 500 指數含有 500 個成分股,平均加權為每股各僅 0.2%,市值加權指數對領頭個股的加權要高出許多。2008 年底,市值最高的 S&P 500 指數成分股包括了 Exxon Mobil 與 Procter & Gamble (見下表),然而針對這些公司賦予過高權重並不正確。自那時起直到 2018 年 11 月 21 日止,相關大型公司的表現實則參差不齊。其中 Microsoft 表現良好,報酬率達 579.6%,General Electric 的報酬率卻呈負值(-32.5%),Exxon Mobil 的報酬率僅約31.2%,Walmart 與 Procter & Gamble 同樣失去了領漲龍頭的地位,報酬率分別只有 114.4% 與 103.5%。

 

目前的市場領漲股為Apple (3.6%)、Microsoft (3.3%)、Amazon (3.2%)、Alphabet (3.0%)及Berkshire Hathaway (2.1%)。(Facebook在2018年掉出前五強之外)。

 

只有時間能證明,前五強在最近 10 年的表現又會是如何。與此同時,希望參考其他不同觀察角度的人士,應當謹記多元分散的原則。

 

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